株主の皆様へ

不確実性と混乱に満ちた一年でしたが、ゴールドマン・サックスは世界トップクラスの各フランチャイズにおいて力強い業績を達成し、戦略を着実に実行し、卓越したサービスをお客様に提供し続けました。2025年には、純収益を前年比9%増の583億ドルに、1株当たり利益を27%増の51.32ドルに伸ばし、自己資本利益率（ROE）は230ベーシスポイント改善して15.0%となりました。

過去6年間を振り返ると、私たちが積み上げてきた成果に大きな手応えを感じています。2020年1月のインベスター・デーでは当社の成長と強化に向けた明確な戦略を提示し、説明責任を果たすために複数の業績目標を設定しました。それ以来、全社ベースの純収益は約60%増加し、1株当たり利益は144%伸び、リターンは500ベーシスポイント改善しました。この期間の総株主利益率は340%を超え、主要競合他社¹を上回る最高水準のリターンを実現しました。

同時にリスクプロファイルを大幅に改善し、収益のレジリエンスを高めました。より安定的な収益源²を倍増させ、過去の自己勘定投資³を約640億ドルから60億ドルへと90%以上削減しました。資本効率の高い事業を拡大し、全体的な資本集約度を低減する私たちの取り組みの効果は、連邦準備制度理事会による最新のストレステストに顕著に表れており、当社のストレス資本バッファーは2020年以降累計で320ベーシスポイント低下しました。

これまでの成果と当社の強固な顧客フランチャイズとの相乗効果により、2026年のさらなる飛躍に向けた盤石な体制が整っています。当社のグローバル・バンキング＆マーケッツ（GBM）事業は、戦略的案件の増加という追い風を享受しつつ、FICCおよびエクイティ業務における旺盛な顧客フローを収益化する体制が整っています。アセット＆ウェルス・マネジメント（AWM）事業では、流動性資産、オルタナティブ資産、プライベート・ウェルス事業を含め、複数の成長機会を明確に見出しています。さらに会社全体として、よりバランスの取れた規制環境から恩恵を受けるはずです。

これらの理由から、当社は景気循環を通じて10%台半ばのリターン目標を達成し、短期的にはそれを上回る成果を創出できる自信があります。もちろん、私たちの道のりが決して平坦ではないことは承知しています。政策の不確実性、地政学的リスク、またはテクノロジーの進展が市場のボラティリティを誘発すれば、状況は急速に変化する可能性があります。それでも、当社の事業全体のモメンタムが堅調である今、私たちはこの1年に大きな期待を寄せています。引き続きお客様に貢献し、株主の皆様に魅力的なリターンをもたらすべく邁進してまいります。

コアビジネスの成長と強化

グローバル・バンキング＆マーケッツ

グローバル・バンキング＆マーケッツでは、投資銀行業務におけるM&Aアドバイザーとして23年連続で第1位⁴の座を堅持しました。当社ほどの規模を持つサービス業で、これほど長期にわたるリーダーシップを維持できている例はほとんどありません。これは、お客様との強固な信頼関係、当社社員のクオリティの高さ、さらにはお客様に提供するアドバイスと執行能力の表れです。2020年以降、当社のアドバイザリー純収益は第2位の競合他社を累計で50億ドル上回っています。また2025年だけでも、1.6兆ドルを超えるM&A案件（公表ベース）に関与し、第2位の競合他社に2,500億ドル以上の大差をつけています。

M&A案件は、当社のフランチャイズ全体でさらなる活動の触媒（カタリスト）となることがよくあります。買収ファイナンス、ヘッジ取引、またはAWMのお客様への投資機会の提供など、当社の卓越したM&Aフランチャイズがもたらす乗数効果は強力です。

GBMのもう一つの成長エンジンは、業界をリードするオリジネーションおよびファイナンス業務です。2025年には、パブリックとプライベートの両市場で、ファイナンス、オリジネーション、ストラクチャリング、リスク管理を含め包括的なサービスを提供するキャピタル・ソリューションズ・グループの設立を発表しました。パブリック市場では、IPO市場の再活性化と買収関連ファイナンスの活発化を見据え、株式および債券の引受業務に楽観的です。プライベート市場では、当社独自の強力なオリジネーションとストラクチャリング能力を生かした総合的なソリューション提供により、インフラ、輸送、データセンターなどの分野で多くのアセットバックファイナンス（資産担保型融資）を実現しました。これらの取引によって、当社のクライアントフランチャイズおよびアセット・マネジメントプラットフォーム全体に機会がもたらされています。

FICCおよびエクイティ業務

当社は2025年も引き続き、業界をリードするFICCのポジションに加え、エクイティ業務においてもトップの座を堅持しました。⁵これらのビジネスにおける上位150社のお客様⁶との関係性はさらに深まっており、投資銀行業務における当社の強みと相まって、2019年以降、GBMにおけるウォレットシェアは390ベーシスポイント拡大しました⁷

また、より安定的な収益源であるFICCおよびエクイティのファイナンス業務での純収益も大幅に増加し、2025年は過去最高の114億ドルに達しました。FICCおよびエクイティのファイナンス業務は、担保付きストラクチャードファイナンス、証券貸付、ポートフォリオソリューションを提供し、お客様のニーズをサポートすると同時に、当社の業績の安定化に貢献しています。2025年には、これらのファイナンス業務からの純収益は、FICCおよびエクイティ全体の純収益の37%を占め、2021年以降の年平均成長率（CAGR）は17%に達しています。リスク管理を常に最優先事項としながら、今後も慎重かつ着実に成長を推進していく方針です。

当社のFICCおよびエクイティの仲介業務は、いかなる市場環境下でも堅調な業績を達成できることを実証してきました。各アセットクラスにおけるお客様の活動レベルは四半期ごとに波があるものの、当社全体の業績は長期にわたり高い一貫性を維持しています。これは当社のビジネスが持つ広範なカバレッジと多様性の証左であり、着実なシェア拡大によってその基盤は一段と強固なものとなっています。

私たちはフランチャイズを強化する機会はさらに存在すると考えています。マーケットメイキング能力の向上と、アクティブおよびパッシブ型上場投資信託（ETF）発行体向けの提供商品の拡充などです。さらに、保険会社、ウェルスマネージャー、登録投資アドバイザー（RIA）などの主要な顧客セグメントにおけるシェアの差を解消するべく取り組んでいるほか、コーポレート・デリバティブのような特定のプロダクト分野にも注力しています。地理的には、これらの重点施策を軸に、アジア市場におけるシェア拡大を目指しています。

アセット＆ウェルス・マネジメント

アセット＆ウェルス・マネジメントにおいて、当社は世界トップ5のアクティブアセットマネージャー⁸、業界をリードするオルタナティブフランチャイズ⁸、超富裕層向けウェルス・マネジメントのトップ企業です。当社のスケールメリットを活かしたプラットフォームは、3.6兆ドルの契約資産残高を有し、製品とソリューションにおいてグローバルな広がりと深さを備えています。また2021年以降、資産運用報酬等関連業務とプライベートバンキングおよび貸付業務における持続的な収益は、目標を上回る12％の年平均成長率を記録しました。マージンとリターンの改善を受け、税引前利益率の目標を約30%に、リターン目標を10%台後半に引き上げました⁹。今後も、「ウェルス・マネジメント」「オルタナティブ」「ソリューション」の3つを主要な成長機会として追求していきます。

成長機会：ウェルス、オルタナティブ、ソリューション

ウェルス・マネジメントでは、超富裕層、ファミリーオフィス、大学基金、財団を中心に1.9兆ドルの顧客資産¹⁰を持つ最高の事業基盤を構築し、投資やプランニング、借入ニーズにお応えしてきました。2021年以降、ウェルス・マネジメントの純収益は年平均成長率11%で成長しています。

今後もさらなる成長を見込んでいます。具体的には、グローバルでアドバイザーとコンテンツスペシャリストの数を増やすことで、顧客基盤を拡大しています。ローン商品とオルタナティブ投資商品の提供も拡大しています。また、デジタルサービスの強化や、ゴールドマン・サックスのネットワーク力を活用したより広範なソートリーダーシップ活動を通じて、全体的な顧客体験の向上に注力しています。ウェルス・マネジメントにおける将来の成長によりフォーカスするため新たな目標を導入し、当チャネルの長期契約資産残高の5%に相当する年間長期フィーベース純流入額の達成を目指します。

オルタナティブ運用では、2025年に過去最高の1,150億ドルを調達し、2020年のインベスター・デー以降、第三者からの総資金調達額は4,380億ドルに達しました。当社は主力ファンドプログラムの規模を拡大し続けるとともに、顧客に優れたパフォーマンスをもたらす新しい戦略を同時に開発しています。これまでの成功を踏まえ、当社は年間750億ドルから1,000億ドルを持続的に調達し、オルタナティブ運用からの資産運用報酬等において2桁パーセントの成長を生み出すことができると確信しています。手数料徴収対象のオルタナティブ運用資産残高は、2030年末までに7,500億ドルに達すると予想しています。

ソリューションでは、当社の製品とサービスに対する需要の構造的な高まりを実感しています。当社は米国で第１位のアウトソースドCIOマネージャー¹¹、第1位のセパレート・マネージド・アカウント（SMA）プラットフォーム¹²、そして世界第2位の保険ソリューション・プロバイダー¹³、としての地位を確立しています。今後については、オルタナティブ商品の提供に関連したサードパーティ・ウェルス分野や、ETF、ダイレクト・インデキシングのようなカスタマイズされたソリューションにおいて、引き続き成長の機会があると考えています。加えて、パートナーシップを通じた退職者向けチャネルでの能力拡充、保険会社との強固な関係のさらなる深化、そして政府系ファンドを含む機関投資家向けサービスの強化を推進してまいります。

T. Rowe Priceとの戦略的提携および最近の買収

2025年、当社は戦略的パートナーシップの締結と2件の買収発表を通じて、AWMの成長軌道を一段と加速させました。まずT. Rowe Priceとの提携により、退職者および富裕層投資家向けに、パブリックおよびプライベート市場を網羅する広範なソリューションを提供します。2026年1月には、ベンチャー・キャピタル・プラットフォームであるIndustry Venturesの買収を完了しました。これにより、セカンダリー投資の市場リーダーであり5,000億ドル超の契約資産残高¹⁴を誇る当社のエクスターナル・インベスティング・グループ（XIG）に、さらなる魅力的なテクノロジー投資の能力が加わることになります。また、Innovator Capital Managementの買収も発表しました。これにより、当社のアクティブ型ETFビジネスは世界トップ10の規模へと大幅に拡大し¹⁵、特に急成長しているアウトカム型ETFセグメントでのプレゼンスを強化します。買収を行うハードルは依然として極めて高く設定していますが、当社は引き続きAWMの成長を加速させる機会を追求してまいります。

One Goldman Sachs 3.0

当社の戦略的優先事項の重要なポイントは、より近代的で、デジタル化・自動化された企業になることであり、業務のキャパシティの拡大と効率性のアップを目指しています。2025年、私たちはAIによって推進される新しいオペレーティングモデルであるOne Goldman Sachs 3.0の立ち上げを発表しました。AIにおける急速な進歩は、私たちにとって大幅な生産性向上をもたらす可能性があり、私たちはその向上分を再投資することで、お客様に世界クラスのソリューションを提供し続けられると確信しています。こうしたテクノロジーの変革がもたらすであろう利益を、当社の業務プロセスに反映させる必要があることは、ますます明らかになっています。

AIの可能性から最大限の恩恵を受けるためには、業務のあらゆる側面において、より高いスピードと俊敏性、そしてタイムリーで正確かつ完全なデータを活用する能力が必要です。これは単にプラットフォームを再構築するだけを意味するものではありません。それは、人材の組織化、意思決定、そして生産性、効率性、レジリエンスに対する考え方について、フロントからバックまで全体的な視点を持つことを意味します。要するに、これは私たちがOne Goldman Sachsの精神を内部のオペレーティングモデルにまで拡大する好機なのです。

私たちは、変革の機が熟していると特定した6つのワークストリームから着手しています。具体的には、顧客オンボーディング/KYC、ベンダー管理、規制報告、融資、エンタープライズリスク管理、およびセールス・イネーブルメントです。当社のチームは、これらの分野において、お客様にさらにシームレスにサービスを提供し、将来の成長に向けた能力をさらに高めるための多くの機会をすでに認識しています。

人材と文化への投資

当社にとって最大の資産は、引き続き人材です。当社の顧客基盤は、人材と企業文化によって支えられており、これらへの継続的な投資が極めて重要です。ゴールドマン・サックスは憧れのブランドであり、あらゆるレベルで優秀な人材を惹きつけることを可能にしています。2025年には、経験者採用の応募者が110万人を超え、前年比33%増加しました。また、夏季インターンシッププログラムでは、採用率を1%未満に維持しました。

これらの個人の多くは当社で長いキャリアを築くことになります。その証拠に、当社のパートナーの約45%が新卒採用で入社しています。また、一部の者は他の機会を求めて退職しますが、そうした企業はしばしばゴールドマン・サックスにとって重要な顧客となります。現在、650人以上の当社のOB・OGが、時価総額10億ドル超または運用資産50億ドル超の企業で経営幹部（C-suite）の役職に就いています。

昨年6月、1965年の経営委員会設立から60周年を記念する夕食会を開催した際、当社のOB・OGの質の高さが示されました。出席した98名の元および現メンバーの中には、3名の元財務長官、現職および元ニュージャージー州知事が各1名、3名の元ホワイトハウス国家経済顧問、そして数名の現職および元大手企業CEOが含まれていました。このような並外れた人々が気兼ねなく親睦を深め、仲間意識を育んでいるのを見るのは特別なことであり、将来にわたって当社のパートナーシップ文化を維持し、強化することの重要性を痛感しました。

今後の展望

2026年を展望すると、米国およびイスラエルによる対イラン軍事行動が広範な経済に及ぼす影響を予測することは困難ですが、先進国における財政刺激策、金融緩和、AI関連の設備投資、そして米国におけるよりバランスの取れた規制体制といった複数の要因が重なりあうことで、より建設的な事業環境が整うのではないかと、依然として考えています。つまりは、リスク資産を保有・取引・投資する人々にとって、極めて強力な触媒（カタリスト）となると考えています。

また、戦略的な企業活動も加速すると予想しています。規制環境の変化を受け、各社の取締役会やCEOは、規模の拡大や競争力の向上を目的とした戦略的取引を実行できる可能性が高まったと感じており、以前よりもはるかに「攻め」の姿勢に転じています。この上昇傾向は今後も続くと見ていますが、もちろん、戦争の長期化やその他の予期せぬ外部要因が現在のセンチメントを一変させる可能性もあります。

市場のセンチメントを左右する主要テーマの一つがAIです。当社はこのテクノロジーが私たちの生活や働き方を再構築し、生産性向上の機会は並外れたものになると信じています。しかし同時に、このテクノロジーがどれほどの速さで展開・導入されるかについては、依然として大きな疑問が残っています。いかなる新技術においても、勝者と敗者が現れるものです。2026年の初頭、当社は昨今の市場のボラティリティの中で、テクノロジーによる破壊的変革について深く考えてきました。一時的な調整局面はあるものの、長期的には、AI関連投資が増えるに伴い、AIがもたらす恩恵は多くの機関にもたらされると、私は信じています。

より広い世界に目を向けると、ここ数週間の中東情勢に見られるように、地政学的状況は引き続き複雑です。欧州では貯蓄投資同盟（savings and investments union）の創設案について多くの議論がなされてきましたが、これまでのところ進展は芳しくありません。欧州27カ国が経済連合として真に機能し始めない限り、その地政学的な影響力は限定的なものにとどまり、それは世界にとっても損失となるでしょう。私は、強い欧州が世界にとって有益であると固く信じています。

米中関係の最新動向も引き続き注視しています。激しい言葉の応酬が続いた時期を経て、2025年には双方が緊張緩和に向けて動きました。世界の二大経済大国の首脳による複数回の対面会談が予定されている今、より有意義な対話への道筋が見えていると私たちは考えています。とはいえ、その対話が重要な合意に至るかどうかは依然として不透明です。両国が深く結びついていることを踏まえれば、米中が単に今後12ヶ月間だけでなく、今後10年から20年を見据えた新たな共存関係（modus vivendi）を築くことが重要です。

この急速に変化する環境下において、私たちは規律ある執行、成長への投資、そして慎重なリスク管理に引き続き注力しています。リスク管理に関しては、歴史が示すとおり、物事は常に直線的に進むわけではありません。経営環境については楽観的な見方を維持しているものの、リスクが大幅に顕在化するシナリオを想定することは難しくありません。例えばここ数週間、プライベート・クレジットにおける引受の質やAIによる負の影響を受ける可能性のあるソフトウェア企業へのエクスポージャーに対する懸念が高まっています。クレジット・サイクルが消滅したわけではない、という事実を改めて思い起こさせるものです。様々なリスク資産における市場ボラティリティの上昇、地政学的な不確実性の高まり、そして特にAIへの大規模な資本投下が行われる中、厳格なリスク管理が求められています。お客様に代わって引き受けるリスクを管理する能力こそが、当社の責任のコアであり、この責任こそがゴールドマン・サックスの全社員の念頭に最も置かれるべきものです。

強固なクライアント・リレーションシップとリスク管理の文化を背景に、ゴールドマン・サックスは来たるべき年において、短期的にはリターン目標を達成し、卓越したサービスをお客様に提供し、また株主の皆様のために長期的な価値を創造できる確固たる地位にあると確信しています。

会長兼CEO

デービッド・ソロモン

「株主の皆様へ」に関する注記

本文は英語原文の一部を翻訳したものです。本文と原文に相違がある場合には、英語の原文が優先します。

将来予想に関する記述

本文書には、当社の財務目標、事業戦略、OneGS 3.0を含むAIの活用およびその他の生産性向上策、当社の資本市場およびM&A活動の水準と全般的な事業環境、完了済みおよび発表済みの提携と買収、ならびに規制および規制環境の潜在的な変更が与える影響など、将来の見通しに関する記述が含まれています。2025年12月31日に終了した事業年度の当社のForm 10-Kに記載されている、将来の見通しに関する記述に関する注意事項をお読みください。当社の将来の業績および将来の見通しに関する記述に影響を及ぼしうるリスクおよび重要な要因に関する情報については、2025年12月31日に終了した事業年度の当社のForm 10-K年次報告書Part I、項目1Aの「リスク要因」をご覧ください。

脚注

1. 主要競合他社には、MS、JPM、BAC、Cが含まれます。

2. より持続性の高い収益には、グローバル・バンキング＆マーケッツ部門におけるFICCファイナンスおよびエクイティ・ファイナンス、ならびにアセット＆ウェルス・マネジメント部門における運用報酬およびその他の手数料、プライベートバンキングおよび融資が含まれます。

3. 過去の自己勘定投資には、連結対象投資事業体、および当社が売却済みまたは中期的に（2022年末から3～5年の期間で）売却を予定しているその他のレガシー投資が含まれます。

4.公表済みアドバイザリー純収益に基づくランキング（2003年～2025年）。

5. 公表された累積純収益に基づくFICCおよび株式のランキング（2020年～2025年）。対象となる競合他社は、MS、JPM、BAC、C、BARC、DB、UBS、およびCS（2022会計年度まで）。

6. 顧客ランキング/スコアボード/フィードバックおよび/またはCoalition Greenwich 2025年上半期（最新入手可能データ）ならびに2019会計年度の機関投資家顧客分析ランキングを通じてゴールドマン・サックスが集計した上位150社の顧客リストおよびランキング。

7. 2020年インベスター・デー以降のグローバル・バンキング＆マーケッツの収益ウォレットシェア（2025年対2019年）。アドバイザリー、株式引受、債券引受、FICC、および株式の報告収益に基づく。総ウォレットには、MS、JPM、BAC、C、BARC、DB、UBS、およびCS（2022会計年度まで）が含まれます。

8. 2025年第4四半期時点の資産に基づくグローバルアクティブ資産運用会社およびオルタナティブ資産運用会社のランキング。競合他社のデータは、公開されている企業提出書類、決算発表および補足資料、ウェブサイト、ならびにeVestmentデータベースおよびMorningstar Directから集計。GSのオルタナティブ資産総額には、管理下にあるオルタナティブ資産と手数料を生まないオルタナティブ資産が含まれます。

9. 2025年末を起点とする中期（3～5年間）のアセット＆ウェルス・マネジメントの税引前利益率およびリターン目標。10%台後半のリターンとは、約17～19%のROEを指します。

10. 運用管理資産、ブローカレッジ資産、およびMarcus預金で構成されます。

11. 2024年12月31日時点のランキング。出典：Cerulli Associates; 米国AUM別最大OCIOプロバイダー。

12. 2025年6月30日時点のランキング。出典：Cerulli Associates; The Cerulli Edge US Managed Accounts Edition 2025年第3四半期（#97）; トップ10マネージャー：マネージャー取引型SMA。

13. 2024年12月31日時点のランキング。出典：Insurance Investment Outsourcing Report; 2024年Insurance Asset Management Leaders

14. Secondaries Investorが追跡した、マネージャーによる過去5年間のセカンダリーファンドレイジング（2020年～2024年）に基づくランキング。出典：Secondaries Investor 2025 SI 50 Report, 2025年9月。

15. モーニングスターによるアクティブETFプロバイダーのランキング、2025年12月31日時点。